“狙击手”蓝湖：15个项目1/3命中行业冠军，研究驱动投后增值

优秀的投资机构并非冰冷的金钱机器，也不是隔靴搔痒的企业“鼓励师”，而是以 co-founder 心态陪伴企业家成长的良师益友。资本寒冬之际，仍有人默默耕耘，等待硕果，《投中网》策划投后服务专题，梳理展现 VC/PE 关于投后服务的战略思考、方法论和经典案例。

《投中网》编者按

胡磊创立蓝湖资本时，想要验证以研究驱动早期风险投资的思路。2014 年成立的蓝湖资本广泛涉猎人口结构变迁、宏观经济趋势、产业结构调整等问题，也对业务逻辑、商业模式、财务资本做重点关注，对垂直细分行业的变迁、重点公司的发展轨迹狠下功夫研究，以此去寻找早期的投资机会，他们总结为“自上而下研究，自下而上精选”。

四年过去，蓝湖资本一期美元基金只投资了 15 个项目。对出手快的 VC 来说，达到这个数量只需要半年。随着对行业理解的深入，蓝湖在二期美元基金和人民币基金上加快了节奏，2017 年 Q3 到 2018 年 Q2 投资项目数量已超过一期基金。而已经结束投资的美元一期，有 1/3 的企业成功跑到行业领先地位。

不过，团队仍然有意压制节奏，在如今科技创业的荒原中狩猎，蓝湖更愿意也更擅长扮演“狙击手”。

为什么要在风口迭起的创业大时代，安心做一名看起来效率低的“狙击手”？这是第一个疑问。

有趣的是，这家基金在资金分配上也采取了业内并不常见的方式：一半的钱用来投新项目，一半的钱用来追老项目；而用于投老项目的那一半里，绝大多数都投给了前一二名的项目。“重仓赢家”的策略也意味着，蓝湖资本在选项目上不能允许任何模棱两可，容错率很低。

如何保证投资企业能够满足投资回报率需求？这是第二个疑问。

行业盛传 2018 年的冬天难熬，机构和企业都要放缓节奏，抓紧囤粮。在此时境下，蓝湖资本对“狙击手型VC”做出了解释，投资想要创造价值是要花时间的。胡磊相信一个心理学上的理论——“决策疲劳”，一个人做的决定越多，损失的意志力、自律和自控力也就越多。在决策疲劳期大脑会停止对远景的长期关注，而开始关注即刻的回报，大脑就会开始寻找捷径。胡磊认为“一口气吃下太多项目，要么新项目投不好，要么老项目管不好，左右都会痛苦而低效。倒不如踏实研究，主动约束投资节奏，把时间抽出来做投后工作，保证持续而稳健的收益。”

这事说起来容易，做起来难。投资人的兴奋点天生是追逐风口。但 VC 行业，好玩之处在于它千人千面。你以什么样的身份参与其中，就决定了行业能够带给你什么样的回馈。你把投资当作赌博，追求高风险、高回报，那么衡量投资好坏就是一道单纯的投资回报率计算题。但如果你相信投资是创造价值，最终一定会收获不一样的东西。

蓝湖资本想要扮演怎样的角色？入行12年的胡磊的答案一直是——做一支不仅仅是发现价值，还要创造价值的风险投资基金。

唱唱“反调”

人们往往认为一家企业的盈利方式，是投资人在投前就该思考清楚的事情。但变化是初创企业的天性。严格意义上说，投前的判断极少能够一步到位，更大的功夫可能在投后。胡磊引用 ARD（American Research and Development Corporation，美国研究与开发公司） 创始人Georges Doriot的一句话：“选择一家公司是比较容易的，而帮助一个公司经历其成长的痛苦则是最困难的。”

在投后工作中，胡磊不想扮演“啦啦队”的角色，“CEO做了什么，你都说好，真棒，加油，这没有什么意义”。胡磊坚持站在公司的角度思考问题，而不能仅仅代表基金利益，“因为在公司里，投资人的身份首先是一个股东，必须代表全体股东利益。”

“要有说“不”的勇气。”胡磊说，CEO可以心怀星辰大海，偶尔热情冲动，但投资人必须沉着冷静，基于研究事实做出判断。

从 2016 年领投美菜 A 轮算起，到美菜成为中国最大的农产品移动电商平台之前，胡磊对美菜 CEO 刘传军说了很多次“不”。印象最为深刻的两次，与现金流和前端品牌相关。

一次是在投资后不久，考虑到美国市场的经验，胡磊建议刘传军专注于现款现结的中小规模单体餐厅。美菜网刚刚起步，拖不起账期和现金流，必须忍忍短痛，“断臂求发展”。

另一次是在刘传军想把油、米、面、鸡蛋等品类分离成为不同品牌，各自单独运营的时候。就像宝洁集团有海飞丝、飘柔，可口可乐集团有美汁源、冰露等品牌那样，美菜网也可以让旗下各品类用独立品牌，为将来单独拓展留下空间。

“这不是从客户角度思考的结果。”胡磊说，刘传军的设想只有在不同品牌对应不同目标用户时才可以实现。如果用户群体是相同的，前端的品牌分化没有任何意义。“谁愿意在美菜网上买的东西都是些杂牌呢？”

董事会一度对此有争论。胡磊花了不少时间去慢慢说服。最终，刘传军接受了胡磊和其他董事们的建议，决定把美菜这一个牌子做到底。在蓝湖资本投资半年后，美菜跑到了市场第一的位置上。据彭博社报道，美菜网最新的估值已经达到了 70 亿美元。而曾经围着大客户打转的老对手们，陆续被现金流和其他管理上的细节问题拖垮了。

刘传军用“睿智”和“缜密”两个词来形容蓝湖的合伙人，“蓝湖合伙人就像我的联合创始人一样，每时每刻帮我分担很多事情，经常忙到凌晨。他们真的是创业最好的伙伴。”

另一种需要及时说“不”的情况是：一个 CEO 刚刚结束上一段并不成功的尝试，迫切投入到新事业中来，思维发散，对各方向的业务都跃跃欲试。

胡磊观察，“刚刚跌倒的人都很着急爬起来”，但投资人此时要“按住他”，不断地让他思考“生意最终能做成什么样”。而通常情况下，一段时间后 CEO 的情绪会向反方向发展，觉得市场四面埋伏，自己什么事情都做不了。到这时，投资人再以积极心态和 CEO 一起分析行业机会，鼓励他大胆尝试。

2014 年，蓝湖资本投资了一个做校园社交的项目。一年后，团队因产品模式问题而选择从头再来。但第二次尝试仍然以失败告终。CEO 的心态经历了几番波动，但现在，这个团队所做的第三款产品“快点阅读”已经步入正轨，获得了百万美元 A+轮融资。

基因里的“研究型”投资人

蓝湖资本自成立之初，就定位于“新一代研究驱动的风险投资基金”。投后工作和基金总体风格强烈挂钩。投前的研究视角，也延伸到了投后为企业提供的建议中。半年前，摩天轮票务 CEO 崔杰夫问了胡磊一个问题：“我们是不是把事业做窄了？”摩天轮票务已经是中国最大的演出赛事二级交易平台了，崔杰夫有这样的以为，是因为他感受到票务平台在中国的演艺生态中位置很低，总是被主办方牵着鼻子走。而在美国，有一家既组织演唱会、又搞票务的公司，市值已经超过了一百亿美元。

要不要延伸产业链上游的事业？董事会中有不同的意见。有人认为需要等到摩天轮票务的业务再增长至少50%后，再去做需要真金白银砸钱拓路子的事情。特别是中国的演艺行业水很深，而摩天轮票务的团队多半是工程师出身，要撑起这件事，难度不小。

“我们分析了美国市场的对标公司，从业务管理到供应商管理，每个环节寻找参照物，分析两个市场的异同。最终认为，短期的风险值得冒。”胡磊支持崔杰夫的想法，帮助他一起说服了其他投资人。

但对标美国市场，不能只看面子不看里子。否则，美国的成功企业就仅仅是“一贴安慰剂”：它能告诉你哪里有做出成功企业的机会，但具体到一家企业身上，这家企业在成长中克服了什么困难，局外人并不知情。

行业里到底发生了什么事，这些事有多棘手，该如何解决？对这些问题“没有足够深的理解，很容易误导公司”，胡磊说。投资人往往要和企业共同经历过一段“痛苦”的时间，才有可能摸清楚企业经营的要点和要害。

2016 年 9 月，蓝湖资本投资了一站式商旅及费用管理 SaaS 平台“汇联易”。这笔投资对标的是美国差旅科技巨头 Concur。成立于 1993 年的 Concur，在 2014 年被软件业巨头 SAP 以 83 亿美元的价格收购了。被收购时，Concu r的年收入超过 7 亿美元。在 to B 行业，能做到这个量级的公司凤毛麟角。

汇联易也是瞄着 Concur 去做的。但做了不久，就频繁被客户抱怨项目实施周期太长，需要半年时间才能上线。这中间是不是出现了什么问题？企业曾有过自我怀疑，直到胡磊通过梳理 Concur 的数据发现——其项目上线周期和汇联易基本雷同，盈利状况相似，大家才放下心来，也让公司更有底气去管理客户的预期。

“我们去和 CEO 交流时，一定要给他一些他在公司里得不到的东西。讲产品使用体验会有些用处，但我如果公司团队足够健壮的话，‘外人’很难对它的具体业务产生实质性影响”，胡磊说。

胡磊曾在年初的博客里写道，做投资人，要清楚地知道我是谁，我擅长什么，并对这个问题保持足够的敬畏感，持续做出自我修正。能否真正跳出具体业务，帮助 CEO 分析行业基本面和发展空间，才是对职业投资人的挑战。

舍得下“慢功夫”

VC 要花多少力气在企业长期价值塑造上？在大部分 VC 内部，这是件纠结事，持股比例、人力成本等等都会影响问题的答案。在蓝湖，投后从来都是件需要团队合力作战的事。除了投资团队，蓝湖的投后团队还包括曾在去哪儿网出任总裁和 CFO 的孙含晖，曾在聚胜万合集团出任 CFO 的唐舜骅等等。胡磊精力有限，只能“盯着”企业 CEO，要想及时了解企业真实状况，还需要投后团队去听 CEO 身边销售、市场、财务、产品几个关键岗位上的人的意见，互通有无。

和投前做决策时有模型、数据支持，有系统方法论不同，投后工作更多融合在日常的琐碎事项中，是一个长期行为。

比如初创企业往往对招聘问题最感到棘手。CEO 想找“志同道合”的人，但现实却是一盆冷水：早期公司限于资金有限，开不出高薪水，只能给理想人选提供股份，而对方却又常常不觉得这些股份值钱；等到公司做到 B 轮、C 轮的时候，资金虽然有了，但此时招新高管进来，岗位的设定、工作内容的划分、薪酬架构的调整，过程充满风险，一不小心就会出岔子。

蓝湖资本花很大的精力来搭建自己的人际关系网络，以自己为枢纽站，连接 10 余年投资生涯中的种种能人，发散寻找那些能够帮助公司的人，积极主动地帮助创业者物色人才。比如帮助小米生态链旗下个护家电品牌须眉科技引入欧莱雅集团的品牌高管；帮助美菜引入沃尔玛中国区负责人担任仓储物流方面业务顾问。

不过发动人脉，帮助公司去请行业里非常资深的高管只是第一步。

更重要的是，投资人要像医生一样帮公司诊断问题，制定人才方面的改良方案——招不到合适的人是为什么？“把应聘者从发简历、面试、到接受 offer 的过程看作漏斗，去分析漏斗转化率低的原因，是应聘者不认同公司文化，公司提供的薪酬没有吸引力，还是仅仅因为高管团队在该出现时没有出现？”胡磊说，很多 CEO 没有管理公司的经验，细枝末节上的事情，“你要和他一次次地讲，慢慢地他就听进去了”。

自动驾驶公司新晋独角兽 Momenta 网罗了众多无人驾驶领域的专业人才。一次与 CEO 曹旭东的聊天中，曹旭东讲述了对两种绩效管理方式 KPI 和 OKR 的理解和实践，让胡磊感觉“挺欣慰的”。“我很难听到一个工程师能够这样解读问题，从 2016 年 1 月领投天使轮至今，大家对重要事情的解读在一步步深化。”

投资的成就感是真金白银、掷地有声的，而投后工作却是“润物细无声”的慢功夫。蓝湖被投企业溢米辅导 CEO 李晓峰评价蓝湖团队，“本来想找一个投资人，却意外收获了一个合伙人”。但胡磊觉得自己在投后工作上的角色更像是“副驾驶”，为高速驾驶中的CEO提供视野之外的信息，及时风险警示，确保行驶在正确的道路上，一起开向建立一家伟大企业的目标。