孩子送进培训机构，重金投入教育行业。投资人究竟看到了怎样的趋势？

9 万亿元。

这是中国统计年鉴给出的 2017 年中国教育市场总规模的数字。

而即便是火热的文娱产业，2020 年才有望达到 1 万亿元。

教育一直被视为一个大产业。2013 年开始，随着民众对教育多元化的需求迅速上涨，教育培训机构也高速发展。

一线的投资人会如何看待延续至今的教育创业热潮？历经互联网、移动互联乃到人工智能多个阶段的洗礼与冲击，教育产业的商业逻辑又发生了怎样的变化呢？教育企业排队出海 IPO，行情会持续多久？2018 年教育行业还会有哪些细分机会？

本周一，受第二届『校长邦 2017 TOWER 教育创新大会』的邀请，由桃李资本合伙人姚玉飞主持，蓝湖资本创始合伙人胡磊、真格教育基金创始合伙人葛文伟、创新工厂投资总监周家骏和光大证券教育行业分析师刘凯一起深度讨论了以上话题。

核心观点

蓝湖资本创始合伙人胡磊：

1. 人们对教育的投入正在经历“消费升级”。
2. 这一轮教育公司集中 IPO，是把较为成功的教育企业放在聚光灯下让大家看到资本放大的效果，2018 年会有更多的创业公司和资本涌入。
3. 不管是为学校提供智能化、科技化、在线化方案的技术公司，还是过去走线下现在拥抱互联网的机构，只要有好的实施方案，都会受到投资人关注。

真格教育基金创始合伙人葛文伟：

1. 这一轮教育的投资热潮来自于两个趋势：一个就是人口年轻化。一个是资本的避险趋势。
2. 这一波热潮跟上一波热潮一模一样，90%要阵亡，10%回报还不错。
3. 教育赛道已形成“二元双维多格局”。

创新工厂投资总监周家骏：

1. 教育是扛经济周期的行业，值得长期布局。
2. 未来 K12 线下培训机构不管在 A 股，还是在港股和美股都有机会
3. 2018 年会赌三个方向：早教中心、兴趣类培训和职业教育培训领域出现平台模式的机会。

光大证券教育行业分析师刘凯：

1. 2016 年是教育行业资产证券化的元年，而且资产证券化的趋势可以维持。
2. 对于大多数教育机构来说，至少对于非学历培训类资产、学历类非义务教育的资产一定是可以 IPO 的，这在未来应该是很长周期的趋势。

Q 姚玉飞：今年我们看到一个现象，过去主要看消费的主流 VC、PE，纷纷都开始看教育相关的项目，这是什么原因驱动的？

胡磊：这里的原因既有我们蓝湖团队对消费环境由上至下分析得出的判断，也有自己作为消费者的体会。我们蓝湖过去花很多时间投资消费互联网。过去我们团队一直在思考——未来，中国消费增长的红利到底会出现在什么地方？

中国消费在去年年初的时候正好是全行业的低谷，一些消费品类，如瓶装水、泡面、牛奶、啤酒都不涨了。大家都在担心中国 GDP 的增速放缓，这是个巨大的危机信号。

但在消费品类里面，有一类消费是涨的特别快，我们把它起了一个共同的名字叫体验式消费，包括娱乐、旅游、教育。

这和个体体验是一致的。我们家里的大头支出除了两次出国旅游都花在了小孩教育上。身边的朋友也是如此。可以说，大家在教育上已经完成了跨越式的“消费升级”。

在 2003 年到 2013 年间，我国出生人口一直在 1600 万上下波动。但即便如此，教育行业也在快速增长。这说明，第一，教育行业涨价；第二，参与教育培训学生人口占比提升。这对于教育行业的从业者和投资者都是巨大利好。

从上到下，从下到上分析之后，我们团队就义无反顾投入教育行业当中。我不觉得消费升级是阶层固化，特别和互联网教育相关，互联网某种程度可以让教育更加公平化。

葛文伟：教育的投资热潮来自于两个趋势：一个就是人口年轻化。一个是资本的避险趋势。

我是 2007 年开始做教育投资的，那一波的教育热潮中有 7000 多个项目拿到投资。这一轮投资热是 2013 年开始，到今天为止依然保持热度。这两轮有相同点，都是因为当期整个经济形势不太好，有许多不确定性，比如 2007、2008 年的金融危机和这一轮的各种黑天鹅事件。大家希望在不确定事件中寻找确定性。这就是为什么最近美股的教育板块估值很高。因为在美国经济周期波动里，变动率比较大的时候，主流的资金都会去教育板块规避回报的不确定性，因为教育投资是抗周期的，有一个说法叫做 15 度仰角，30 年永续经营，教育板块很大但很稳。

这一轮增长变化中，技术变量是基础。过去的教育行业里面十年是出不来独角兽，我们持有红黄蓝教育十年，十年时间也做不了一家独角兽。但是因为技术的变量导致这个领域里面出现成长性独角兽的可能性变大，这也是为什么真格从过去要摆脱教育标签，主张早期投资的 TMT 全赛道到现在又专门成立真格教育基金专注做教育的全周期的原因。但我们自己对教育的判断和认知跟其他基金都不一样，因为我们从那走过来的。过去十年时间里面，包括 2007、2008 年热潮，主流基金都在教育板块挂过。那一轮热潮只成长出了两家公司——新东方和好未来，其他基金都没有赚到回报。这一轮我们还是担心会发生这样的情况，所以我们出手有自己的节奏。

周家骏：首先，创新工场将教育视为扛经济周期的行业，值得长期布局。K12 课外培训有 5000 亿的市场规模，我们既看到很多尝试在线教育的创业公司，也关注到有口碑有声望的线下连锁培训机构。它们的商业化路径更直接，收入与利润的规模也更大，加上民促法的颁布，我们会以新的视角去洞察这类线下培训机构。

第二点，从投资角度而言，过去线下 K12 培训机构难以获得风险投资，因为难以估算基金的退出周期。但如今，我们相信未来不管在 A 股，还是在港股和美股都有机会。

最后，我们喜欢看趋势演变，像在座的胡磊老师、我们工场的管理合伙人汪华，还有其他不少基金合伙人的小孩都在课外培训，且花费较多。这也让管理合伙人们有切身的用户体验。

Q 姚玉飞：去年以来，K12 教育领域的公司，如睿见教育等，陆陆续续在美股、港股上市。最近看到是区域性的 K12 公司（上海本地的一家机构），应该很快也要 IPO 了。你们怎么看待这一波 IPO 周期？它会是持续性的还是会是比较短的行情？

刘凯：这个周期是持续的过程，我在去年 3 月份写过一篇报告，最核心的观点是 2016 年是教育行业资产证券化的元年，而且资产证券化的趋势可以维持。现在教育行业有特别多的细分赛道，不同细分赛道细分公司和行业发展阶段不一样。对于大多数教育的细分行业来说资产证券率特别低，很多公司利润体量是过亿量级的。之前在A股没有任何一例案例是培训机构的 IPO，之前的案例都是上市公司现金收购和发股并购。大部分的学历类民办学校，最优选还是港股市场。

作为参照系的好未来是什么水平呢？现在市值是 180亿。2019 财年的动态市盈率是 60 倍。这是特别吓人的数字，等于是有一个龙头标杆公司告诉大家，“K12 的资产就值这么贵”。而在 A 股市场，类似培训类资产的动态市盈率可能今年只有 40 几倍，明年只有 20 几倍，美股比 A 股贵好几倍，对培训类资产来说，自然有部分机构的选择就是美股 IPO。

从结果来说，我特别认同胡老师和葛老师的观点，教育行业是可以看未来 N 年的产业，但是在这么巨大的产业，资产证券化特别少。对于大多数教育机构来说，至少对于非学历培训类资产、学历类非义务教育的资产一定是可以 IPO 的，这在未来应该是很长周期的趋势。

Q 姚玉飞：2017 年已经快到年末，对于 2017 年-2018 年的教育行业，大家有什么投资偏好？

胡磊：我觉得涌进教育行业的资金会越来越多，现在看到 IPO 的教育项目里，包括刚才提到的四季教育、精锐教育。把这些比较成功的上市教育企业放在聚光灯下会让大家看到资本放大的效果。我相信后续创业者也会涌入市场，资金也会跟进来。

最近人民币市场募资增速，基本上从 2014-2017 年，VC 中早期的募集资金每年翻一倍，这在世界其他任何经济体都是泡沫，但我们体量非常大，还是可以消化。2018 年，我相信投资热度和创业热度还是会继续。站在投资角度来讲，我觉得投中高质量标的的难度越来越大，特别是像刚才提到的很多公司都是和 K12 和考培相关的。这些公司虽然成功是在今天，但是他们基本上都是 8 到 10 年的公司，课程和师资体系的积累不是一朝一夕而成的，都是需要很长的时间，所以留下好的标的越来越少。

我听说有 PE 机构找了咨询公司把全国 20 多个主要发达省份核心线下教育机构都列好了，还专门列了条件，要找创始人最好是 35 岁以下，不要超过 40 岁，能够拥抱互联网，拥抱科技的公司去上门拜访。从技术的角度来看，直播、AI 等技术的发展，让教育在线化和智能化的热度持续高涨。

但对于单体的公司来讲，线下教育本质来讲还是一个增长不那么快的行业。所以投资人，尤其是早期投资人的耐心不是那么足。大家想看到公司每年三五倍的增长，只能看教育和科技手段相结合的项目。不管是为学校提供智能化、科技化、在线化方案的技术公司，还是过去走线下现在拥抱互联网的机构，只要有好的实现方案，都会受到投资人关注。

葛文伟：从趋势来讲，对创业者是好事，因为钱多，各个品类都有机会拿到钱，而且是越来越多的趋势。而更多创业者进来，对投资机构也是好事，意味着可以看到更好的标的。但从回报率讲不是好事，因为项目越来越贵。而且我相信这一波热潮跟上一波热潮一模一样，90%要阵亡，10%回报还不错。从真格的逻辑来讲，我们愿意跟时间做朋友，因为我们已经做了十年时间，我们愿意持有重仓，我们所看到的选手是符合真格的投资逻辑的，我们不太会像撒胡椒面一样去看。

对于赛道的看法，我们将其称为“二元双维多格局”。“二元”是指中国当今教育消费的格局分成了家庭年收入在百万的精英阶层和家庭年入在 20 万的中产阶层，这两个阶层都有孩子的教育焦虑但对教育服务的选择绝然不同，就有所谓的教育培训鄙视链，比如精英阶层会选择马术、美式橄榄球培训，而新新兴城市中产会选择中低端的机器人、美术培训等；“双维”是指出现了在线和传统线下培训两个维度的市场，一些领域率先进入在线化，但庞大的二三线市场的红利崛起，让传统线下培训依然需求强劲；“多格局”是指今天有直播和知识付费的格局，它超越了典型的教育范畴。今天我把教育、出版、传播三者合在一起看，傻傻分不清，我们对于市场的判断就是因为直播技术跟其他新技术的引入使得教育培训这个范畴被大大扩大，可能涉及的范畴很多，我们愿意等待，但是对于基金不是好事，我们压力更大了，要跳出传统的教育市场观念来看待这个新崛起的物种。

周家骏： 明年在教育领域的布局，我这边有三个重点关注方向：

第一，关于早教中心。受二胎人口红利的影响，80 后、85 后的妈妈们更愿意在教育领域花钱。早教中心的升级趋势是必然的，现在大多数还是 1.0 和 2.0 模式（所谓 1.0 模式，就是过去小孩放在托儿所，只是帮忙看孩子而已）。现在 2.0 模式虽然逐步融入了授课内容，但体系化不够，我的同事专门去了台湾对其早教中心进行了实地考察，也了解了日本市场，这些地区的一些优点将来都会被国内大陆地区所借鉴、甚至超越。

第二，兴趣类的培训。比如网球、篮球、棒球，Steam 类培训，但大家会发现很多兴趣培训不是刚性需求，有的离商业化还有距离。像钢琴/音乐、国文/语文类更贴近些家长与孩子需求的发展更好，我们想投资类似这样的兴趣培训品类。

第三，职业教育培训领域出现平台模式的机会。目前在 K12 培训中出现平台的几率真的是太少了。但为什么我们认为职业发展培训可能会出现一个平台型公司呢？职业发展培训市场大比 K12 培训的市场规模更大，但职业发展培训的市场切割要分散的多，如：公职人员考培、银行/会计/金融考培、IT 技能培训、各类蓝领技工培训等；另外，成人自我管理能力要强得多。今天在文娱与教育相融合的领域出现了平台级的公司，比如罗辑思维的“得到”。那么，在职业培训教育上，是否也能出一个平台？这是我们正在期待发生的事儿。

刘凯：教育行业很多细分赛道，每个赛道都有很多投资机会和发展动力，所以赛道可能不是那么重要。我这边看好的两个细分领域：一是全年龄段的线下培训，二是跟科技深度融合的细分领域。